招商宏观4月经济预测：内外压力并存

原标题：内外压力并存——宏观经济预测报告（2022年4月）

来源：轩言全球宏观

核心观点：

4月，招商受上海等多地疫情反复影响，宏观居民消费与房地产销售受到明显抑制，月经出口受影响，济预疫情发酵影响国内经济，测内存同时影响海内外投资者预期。外压美联储政策收紧，力并美元指数震荡上行，招商美债收益率进一步上行，宏观中美利差倒挂，月经外资继续流出股债市场。济预内外压力并存，测内存二季度稳增长政策仍将继续发力。外压

经济：疫情的力并影响有望得到缓解。当下疫情防控措施已经在向兼容物流、招商生产的方向调整。预测4月制造业PMI下降至49.0%，工业增加值当月同比5.2%，社会消费品零售额当月同比0.5%；1-4月固定资产投资累计同比增长8.5%（其中制造业投资增长12.5%、基建投资增长9.0%、房地产开发投资增长-1.0%）。受疫情影响，国内经济总体呈现公共部门驱动，但私人部门受抑制的情况。

4月出口同比预测增6.3 %，进口同比预测3.3%。欧美日制造业PMI指数维持景气区间，韩国4月前20日出口增长16.9%、越南出口强劲，商品价格上涨，表明全球贸易需求仍然旺盛。上海疫情对于生产、运输、供应链的不利影响可能成为影响本月出口的重点。

4月CPI预测同比1.6%，环比0.0%；PPI预测同比7.9%，环比0.7%。食品项看，俄乌冲突后粮食价格上行，同时国内局部疫情严峻加剧食品供求关系，致使4月多种食品价格走高，4月猪肉价格环比增幅约0.6%，批发价格指数环比增长0.36%。PPI环比上行主要受基建项目备产落地影响。

4月财政收入增速预测2.6%，财政支出增速预测6.4%，新增专项债1804亿元。经济复苏基础仍不牢靠，财政政策仍将会以“稳增长”作为工作重心。4月上海等地疫情影响经济数据持续回落，税收收入可能维持回落。疫情带来的卫生支出将上升，就业压力导致的社保及就业支出将回升，基建类支出预计持续上升。

预测4月新增信贷约1.4万亿，新口径社融规模约2万亿，社融存量同比10.4%，M2同比增速9.5%。信贷方面，疫情对上海等核心城市的冲击仍在持续。4月政府债净融资与上年基本持平，但企业债券净融资明显萎缩，表外融资下滑趋势继续放缓，未贴现银行承兑汇票将回升。

预计4月我国资本外流规模有所收窄但股债市场维持净流出。美元指数维持高位，美债收益率进一步上行至2.9%，中美利差出现倒挂，不过VIX指数回落显示风险情绪改善；疫情发酵对我国经济预期带来一定冲击，也对内外部投资者针对我国经济增长的预期有所恶化。预计本月外资继续流出国内股债市场，但全球风险情绪改善，流出压力有所缓和。

风险提示：国内疫情升级，全球通涨压力加大，海外货币收紧加速

以下为正文内容：

一、经济运行

1、国内经济

一季度经济增长的主要来自采矿业与基建投资，而民间投资、房地产销售、居民消费等内生力量进一步低迷，短期主要影响因素是疫情防控。今年《政府工作报告》其实提出了两个5.5%的目标，一是GDP增长5.5%左右，二是城镇调查失业率全年控制在5.5%以内。对于第一个5.5%，一季度GDP实际增长4.8%（前值4.0%），主要支撑因素是采矿业（一季度增加值同比10.7%）、基建投资（包含电力）（一季度同比增长10.5%），以及少量高技术行业。对于第二个5.5%，城镇调查失业率已经从2021年10月的4.9%持续升至2022年3月的5.8%，按就业人口接近8亿计算，1个百分点的失业率要对应800万失业人口，这必然导致居民消费能力、购房能力的持续恶化。而吸收就业的主体是中小微企业，行业主要分布在生活服务业领域，稳增长指向的采矿业、基建投资、高端装备制造等行业的就业吸收能力有限。因此，即便能够通过稳增长政策实现5.5%的GDP增速目标，考虑疫情冲击集中在中小微企业和生活服务业，以及下半年毕业生数量创历史新高的现实，实现城镇调查失业率低于5.5%的目标也是难度较大的。

4月新政策与新变化：国内经济总体呈现公共部门驱动，但私人部门受抑制的情况。财政支出增速保持高速增长，但财政收入尤其是土地出让收入承受较大压力。尽管更多城市放松限购限贷措施，但由于新冠疫情多点散发，居民消费与购房需求明显受到抑制。同时疫情防控措施已经在向兼容物流、生产的方向调整，疫情的影响有望得到一定缓解。海外方面，俄乌冲突仍有较大不确定性，能源价格维持大幅波动状态；美联储持续降息并计划于5月启动缩表，美国国债收益率快速上升，压制全球金融扩张；中美利差进入倒挂，人民币资产的相对吸引力有所下降；同时中美关系在中概股等领域的矛盾尚未缓解。

预测：4月制造业PMI下降至49.0%，工业增加值当月同比5.2%，社会消费品零售额当月同比0.5%；1-4月固定资产投资累计同比增长8.5%（其中制造业投资增长12.5%、基建投资增长9.0%、房地产开发投资增长-1.0%）。

2、进出口：

预测4月出口同比增速回落至6.3%（3月出口增速14.7%）。从外需基本面情况看，欧美日制造业PMI指数维持景气区间，韩国4月前20日出口增长16.9%、越南出口强劲，商品价格上涨，表明全球贸易需求仍然旺盛。类比新冠疫情爆发初期的情况，上海疫情对于生产、运输、供应链的不利影响可能成为影响本月出口的重点，从3月区域数据看，出现疫情的广东出口偏弱，叠加去年同期基数不低，预计4月我国出口或将受到更显著的负面影响，增速出现回落。

预测4月进口同比增速回升至3.3%（3月进口增速-0.1%）。首先，价格因素对当前进出口增速均有较为显著的贡献，由于大宗商品价格上涨，进口受价格因素的推升更为显著；其次，从海外供应能力来看，疫情对全球生产约束逐步减弱，海外生产有所恢复，不过俄乌冲突所造成的部分商品供需错配格局预计将延续，对全球的石油、天然气、农产品、化肥等供应链造成一定冲击；三是，从疫情对国内供应链存在一定冲击来看，以进口作为替代可能使得短期进口需求上升。

二、商品价格

预计4月CPI同比1.6%，环比0.0%。从食品项来看，俄乌冲突后粮食价格上行，国内局部疫情严峻亦加剧食品供求关系，致使4月多种食品价格走高，4月猪肉价格环比增幅约0.6%，农产品批发价格指数亦环比增长0.36%；从非食品项来看，局部疫情严峻仍在限制服务业消费，另外4月国际油价涨幅趋缓，同时在月中国家发改委介入下调成品油价格，致使4月国内汽油价格下行。

预计4月PPI同比7.9%，环比0.7%。俄乌冲突进入僵持阶段，国际原油价格趋稳，4月的英国布伦特原油价格环比降幅12.32%。随着国内局部疫情逐步受控，生产活动开始修复，适度超前开展基建投资的要求下项目陆续落地，黑色金属价格出现上行，其中4月的螺纹钢价格环比涨幅3.19%，长江有色的铜、锌价格等亦保持上涨趋势。本月基建项目备产支撑PPI环比出现上行。

三、宏观政策

1、财政政策

一季度财政大幅发力，两本账支出增速共达16.2%，截至一季度财政支出完成预算24%，较去年提升0.3个百分点，较2020年提高1.5个百分点。4月上海等多地疫情反复，疫情对经济产生的负面影响超于预期。二季度财政政策仍将维持较高力度，保持后劲，促进经济弱复苏至企稳。

4月上海等城市疫情将持续带来经济数据回落，税收收入可能小幅回落，预计1-4月累计财政收入增幅2.6%。疫情带来的卫生支出将上升，就业压力导致的社保及就业支出将回升，基建类支出预计持续上升，预计1-4月累计财政支出增幅6.4%。4月预计新增地方政府专项债1804亿元，较去年下降47%。

2、货币政策

3月社融增速10.6%，高出前值0.4个百分点及预期。从构成来看，人民币贷款、企业直接融资与政府发债全面发力，“非标”下滑趋势减缓。M2同比增长9.7%，高出前值0.5个百分点及预期。从M2派生渠道看，银行贷款与财政投放分别同比增加4701亿与7594亿，是推动M2增速回升的主要因素，而银行口径外汇占款却同比减少2189亿，形成掣肘。

预计4月新增信贷约1.4万亿，新增社融规模约2万亿，社融存量同比10.4%，M2同比增速9.5%。信贷方面，疫情对上海等核心城市的冲击仍在持续。同为封城的深圳，3月人民币贷款增速环比下滑0.5个百分点，同比下滑3.4个百分点，影响可见一斑。鉴于上海2021年贷款规模略高于深圳且封城时间更久，上海疫情预计将对信贷需求产生显著冲击。但与此同时，央行上海总部推动金融机构增加对辖内企业的信贷帮扶，“金融23条”也以增加信贷投放为主要导向，综合考虑预计4月新增信贷1.4万亿（上年同期1.47万亿）。

社融方面，4月政府债券净融资与上年同期基本持平，约3500亿；企业债券净融资不足600亿，较上年同期明显萎缩，股票融资约1800亿，与上年同期基本持平；表外融资下滑趋势继续放缓，4月票据承兑规模减少，结合3月票据融资同比增加来预判，未贴现银行承兑汇票将会回升。综合来看，4月社融新增预计2万亿（上年同期1.86万亿），社融增速10.4%。

四、国际资本流动

3月外资流出加剧符合预期，外资买债净流出规模再创历史新高，差于预期。3月外资买债净流出1125亿元，流出规模创历史最高水平。美联储加息预期进一步强化，美债收益率快速上行至2.3%，中美利差从2月的月均81BP继续回落至68BP左右，3月下旬一度降至32BP，致使外资买利率债动力显著下降，3月外资通过陆股通净流出451亿元，净流出规模小于预期，主因俄乌展开谈判降低了外部政治风险，同时我国领导人公开表态以稳定资本市场信心。

预计2022年4月我国资本外流规模有所收窄但股债市场维持净流出。外部因素方面，美元指数维持高位，美债收益率进一步上行至2.9%，中美利差出现倒挂，不过VIX指数回落显示风险情绪改善；内部因素方面，疫情发酵对我国经济预期带来一定冲击，也对内外部投资者针对我国经济增长的预期有所恶化。内外部压力并存，利差继续回落乃至倒挂也将显著影响外资持有人民币债券的意愿，预计本月外资继续流出我国股债市场，但全球风险情绪改善，股市流出压力有所缓和。预计4月债市、股市的外资变动规模分别为-10400亿元、-200亿元，外资仍然净流出我国资本市场，给人民币汇率带来贬值压力。

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